点赞了的2022发财，关注的年年发大财！

本文是《价值事务所》的原创文章，第934篇。文章仅记录《价值事务所》思想，不构成投资建议，作者没有群、不收费荐股、不代客理财。

都知道医疗是极好的赛道，各种10倍股，100倍股，但也是公认的复杂难学。现在，可能是你能找到的，最好上手，也是最通俗易懂的医疗投资课程来了。课程梳理了医疗庞大的体系，并拆解为15个细分赛道，再逐一剖析细分赛道的投资机会。让你从此掌握医疗投资方法，对各个赛道的投资逻辑了然于心，抓紧机会学习哟。2022-2023

在昨日点评康龙的文章里，所长说道，目前市场对CXO存在分歧，更看重后端产能较大、订单较多的药物生产外包CDMO，因此，就近期CXO的反弹力度来讲，CDMO普遍跑赢CRO。

资本市场总是这样，会高估企业1-2年的变化，而低估5-10年的变化，贝佐斯曾经说，盯着未来一两年的变化，到处都是对手，但如果把眼光拉长到未来十年，就完全找不到对手了。其实做投资也是一样的。2022-2023

资本市场近期的炒作点，不论是地产旅游酒店航空猪肉等困境反转还是新冠产业链上游原料药以及下游CDMO，归根结底，都是对短期因素过度反应持续性都不会太强，在这些短期因素里面做博弈，难道真的能发财？

回到CXO上，CDMO的壁垒，总体来说，是要弱于CRO的，因此，似药明、康龙等以实验室服务起家的企业，才能如此轻而易举的从上往下延伸，整个延伸过程如丝般顺滑、自然而然。

一个典型的例子就是，药明CDMO业务后发家，至今营收基本是专注于CDMO且从业时间比药明长的多的凯莱英的两倍左右。2022-2023

只不过，药明、康龙虽然从CXO最前端实验室服务往CDMO扩很容易，但往临床CRO扩，却遇上了困难。

2021年，康龙的临床CRO实现营收9.56亿，同比+51.96%，营收看起还不错，毛利就真的是一坨屎了，这部分业务毛利从2018年的25.5%一直降，降到现在只有10.3%，被泰格的43-47%甩了几条街。

2021年，药明的临床CRO业务实现收入45.3亿，同比增速 38.0%，整体毛利经过多年梳理，也还是达到了33.8%，但离泰格依然还是有不小的距离。2022-2023

毕竟，不论CRO前端的研发还是CDMO的生产，基本算是制造业，制造属性强，但临床CRO主要是招募病人入组，数据分析等，算是服务管理业，考验的是相关企业的组织能力。

泰格国内临床CRO龙头地位，总体来说，还是很稳的。

2021年报简评

2021年实现营业收入52.14亿，同比增长63.32%；归母净利润28.74亿，同比增长64.26%。2022-2023

四个字：大超预期。

主营业务

在公司这52亿营收里面，来自临床试验技术服务的收入更多增长也更快，基本翻了一倍，根据泰格自己的说法是：客户对国内临床试验、海外临床试验及多区域临床试验（包括新冠肺炎疫苗及治疗的临床试验）的需求增加。

我们看，泰格2021年在做的整体项目数量确实比起去年同期大幅增长，市场现在对整个国内创新药市场无比悲观，觉得全是me too级别的创新，去年、今年，必将迎来大批量Biotech的裁员、砍管线潮，下游药企日子不好过，上游CXO，尤其是国内营收占比不小的CXO，日子怎会好过？2022-2023

明明可以用数据说话，奈何市场总喜欢瞎YY？看泰格2021年新增项目情况，完全没有市场上述的担心，反而越来越景气。

上图还仅仅是泰格目前在做的项目，我们如果看公司新签订单以及年底在手为执行订单，那就更恐怖了，2022-2023公司去年新签订单90多亿，年底在手未执行订单高达114亿，是2021年营收的两倍还多。

换句话说就是，泰格加紧码力做项目，即便未来一毛钱新订单都没有，按现在的效率，也需要两年多才能做得完。

看头部CXO的业绩以及在手订单情况，显然并没有出现二级市场的担忧。

公司海外地区的营收增速更是大大快于中国区本土，2020年，国内收入占比高达60%，2021年，这个占比就降低到了53%，公司在位于 5 个大洲的 52 个海外国家或地区有超千名员工，有 132 个在执行的海外单一地区临床试验（主要在韩国、澳大利亚和美国）、 50 个在执行的国际多中心临床试验。2022-2023

也许，今年我们就能看到，泰格的海外收入占比超过整体营收的一半。

此外，公司的临床试验相关服务及实验室服务业务实现营业收入 21.94 亿，相比去年同期增长 32.39%。

这部分业务是包括子公司方达在内的实验室服务、受试者招募、数据统计与分析等业务，其中，方达2021 年实现营收 1.84 亿美元 （+46.6%），2021 年经调整净利润 3220 万美元（+58.6%），与泰格的协同效应进一步加强。2022-2023

泰格想要实现向药明一样的一体化道路，必须借助方达进行临床前一体化甚至往后扩建CDMO。

方达于去年分别在上海、苏州、宾夕法尼亚州拓展生物分析、安评、DMPK（药物代谢与药代动力学）等新实验室，也并购了Ocean Ridge Biosciences、 Quintara Discovery Inc、武汉合研生物三家企业，进一步提升其临床前CRO的业务技术与业务范围。2022-2023

投资能力

在之前的文章里，所长讲过，似泰格这样的企业，主营业务除了看得见的服务之外，投资也要算他的主营之一。

做过一级市场的朋友都该清楚，创新药投资最大的雷区，就是判断药品试验数据的真实性。

一般的投资机构要弄清楚药品实验数据是否真实，手段非常有限，信息不对称是投资过程中最大的问题。如果能降低信息的不对称，投资成功率就会大幅度提升。2022-2023

那么，为新药做临床试验服务的CRO，无疑比任何人都要了解相关企业的药品是否靠谱。所以，由CXO去投创新药/械相关企业，实际等于开了外挂。

更何况，对于被投企业本身而言，还能以股东友情价拿到CXO的服务，妥妥的双赢。

泰格的可出售金融资产至2021年底已经达到了惊人的87亿多，几乎囊括了国内创新药械全版图。

且泰格的投资，下手都特别特别的早，2022-2023基本只在种子轮、天使轮和A轮出手，单笔投资规模大多低于2000万。正是因为下手早、还稳准狠，整体回报率惊人，从始至终就没有亏过。

甚至，退一万步说，这么低的单笔投资，只用做几笔服务订单，立马就能收回来，总体而言，泰格投资利远远大于弊。

至于市场担心的，泰格投资是否在国内创新药企业内卷背景下酝酿风险？所长觉得，与其担心泰格这种心里门清的且参与最靠前，几乎没有资本泡沫的轮次的CXO，还不如担心一下各大一级投资机构。

只不过，也是因为泰格的公允价值变动占公司净利润比例越来越高，因此，泰格本身也有复星一样的属性，即牛市加速器、熊市放大器，一旦市场情绪好，估值可以打满，一旦市场情绪不佳就会觉得泰格的投资有风险。2022-2023

但，我们即便把泰格投资收益排除，仅看企业自身的成长，也是增速惊人，近五年，只有2020年受疫情影响增速低于50%。

最后

同泰格年报一起发出来的是一份公司的股权激励计划，拟授予不超过782人的董监事高管核心技术骨干，受让价格均为73.80元/股，解锁条件为：以2021 年净利润为基数，2022 年、2023 年、2024 年的净利润 增长分别不低于 40%、75%、105%，对应 2022-2024 年同比增长率分别为 40%、 25%、17%（这里的净利润指扣非归母净利润）。2022-2023

根据公司对今年扣非同比40%，以及前不久披露的1-2月主要经营数据来看，泰格的景气度还很高。

最后，给大家隆重介绍一下：价值事务所团队新鲜出炉的《从零开始学价值投资》。这本书不同于市面上已有的投资类书籍，完全基于投资新手的视角，专门挑新手必定会遇到的困惑进行内容展开。书里将行业分析和公司分析、估值分析等，进行大量的精简，梳理成一个一个的分析框架，这样小白也可以很简单地跟着参照分析，就像练钢笔字时跟着描红一样。2022-2023

小白看完书后，也可以学着自己做公司分析，而不是一看就会，一学就废。想要自己学会公司分析，学会做价值投资的朋友，一定要买一本好好学一下。